經營預測與估值

    公司2007年上半年營業收入同比降低8.07%，其中國內業務同比增長5.71%，但海外業務下滑較大，同比下降63.35%，這主要是由于：（1）公司主動收縮歐洲等區域的業務，規避供應鏈周期過長帶來的風險；（2）來自惠普的OEM訂單出現較大幅度下滑。同時，毛利率較低的海外業務收縮也是彩電整體毛利率增加1.93個百分點的主要原因。http://www.topcj.com

　　公司2007年上半年EPS為0.16元，比按照新會計準則調整后的去年同期數增長22.31%，但扣除2902萬元的政府補助等非經常性損益之后，凈利潤同比僅增長5.02%，主要原因是：（1）上半年液晶電視面板價格上漲加大成本壓力；（2）外資品牌降價爭奪市場份額導致市場競爭日益激烈。

　　我們認為：液晶面板價格上漲是暫時性的，面板價格下降趨勢不會改變，而且時間應在07年第四季度初，最晚不會晚于08年；外資品牌的市場份額提升并不具備持續性。而且，公司在上半年激烈市場競爭中，液晶電視市場占有率仍持續第一，且供應鏈管理效率明顯提升，存貨同比下降37%。

　　公司在大尺寸LED背光源研發上取得重要的階段性成果，加上在液晶模組和第二代芯片明年的量產和應用，公司在液晶電視產業鏈中的操作空間將有望由30-40%提升到50-60%，垂直整合的成功將極大增強盈利能力。

　　我們仍然堅定的看好公司的長期投資價值，維持“增持”的投資評級。

面板價格將下降，緩解成本壓力

    面板價格將下降，緩解成本壓力

    公司2007年上半年扣除非經常性損益之后的凈利潤同比僅增長5.02%，凈利潤同比增長低于預期的主要原因之一是：上半年液晶電視面板價格上漲加大了公司的成本壓力。但是，我們認為：液晶電視面板價格上漲只是暫時性的現象，從中長期看，液晶電視面板將繼續呈現下降趨勢，緩解包括公司的成本壓力，提升公司的毛利率。我們的主要理由如下：

　　（1）2006年和2007年一季度，除三星之外，其余液晶面板廠商基本都有較大幅度虧損，各面板廠商在2006年底和2007年初開始調整策略，大幅減少原定的生產線投資額度，對虧損的、供過于求的小尺寸面板采取限產、轉產等措施，導致暫時性的供貨緊張和價格上漲。

　　（2）這種價格上漲是在面板需求淡季時人為限制產能的結果，全球液晶電視面板的整體供需關系并未改變，目前和未來都將呈現供大于求的格局。而且在全球液晶電視需求中，第4季度占全年需求的32%左右，隨著需求旺季的來臨，加上面板廠商由于巨大的折舊壓力而對于規模的追求，液晶電視面板價格仍將重歸下降軌道。預計價格下降的時間將出現在2007年第四季度初，尤其是大尺寸電視面板的價格下降將更加明顯。頂點財經topcj.com

　　（3）從近幾個月的面板價格走勢看，除26和32英寸之外，其余各尺寸的面板價格已經趨于穩定。

    在此，我們仍然要重申之前在行業報告中的觀點：液晶電視產業鏈中，前期除上游原材料廠商盈利之外，其余的面板廠商、整機廠商基本處于虧損狀態，而從一般產業的發展規律看，產業鏈利潤分布應該呈現相對均衡的狀況。隨著全球液晶電視需求在2007年之后進入相對平穩增長期，以及上下游合作關系趨于穩定，產業鏈利潤將逐漸下移，產業鏈參與各方將能共享行業的成長。topcj.com

　　我們對平板電視行業的觀點是：平板電視行業出現拐點的趨勢是明確的，時間可能發生在2007年年底，但最遲應不會晚于2008年。在這種背景下，海信電器憑借在國內液晶電視行業持續第一的市場地位、優異的供應鏈管理能力和產業鏈垂直整合的策略，將能較大幅度的提升毛利率，獲取業績的高速成長。

市場地位穩定、成本控制力強

    2007年上半年，國內液晶電視市場競爭格局發生了一些變化，主要是外資品牌通過降價等手段獲得了市場份額的提升，外資品牌的行為加劇了液晶電視行業的競爭程度，也在短期內影響了公司的業績提升。但是，我們認為，外資品牌通過降價獲取市場份額的提升并不具備持續性，一是平板電視的增長點將逐漸向二、三級市場轉移，而這些市場是外資品牌難以實現深度分銷的區域。二是外資品牌經過前期降價之后，盈利壓力較大，且進一步降價空間已經較小。從2007年上半年的數據也可以佐證這一觀點：在液晶電視市場，外資品牌除在降價最集中的5月份銷量市場占有率暫時性提升到44%之外，其余月份均在40%以下。頂點財經

　　而且，在這種激烈的市場競爭中，公司仍然始終保持液晶電視市場第一的地位，充分說明了公司基于領先技術的產品品質和品牌形象已經獲得了市場的較好認可，同時公司快速推出新品的能力和市場拓展能力也是成功的關鍵。

    同時憑借優異的供應鏈管理能力，公司有效控制了成本的上升：2007年6月底，存貨為10.81億元，同比下降36.69%。期間費用同比增長0.02%，其中主要是財務費用同比增長69.43%。財務費用增加的主要原因是為緩解液晶面板采購的現金壓力，將部分應收票據貼現，由于今年上半年貼現率上漲較大導致。頂點 財經

海外業務暫時收縮、規避經營風險

    公司今年上半年海外業務下滑較大，同比下降達63.35%，這主要是由于：（1）公司主動收縮歐洲等區域的業務，規避供應鏈周期過長帶來的風險；（2）來自惠普的OEM訂單出現較大幅度下滑。

    公司在歐洲的業務以OEM為主，在歐洲銷售的產品有兩種供應鏈運作方式：一是直接從青島工廠完成整機組裝后發貨至歐洲；二是從面板廠商采購的面板后直接發貨至海信匈牙利工廠，在匈牙利完成整機組裝，再發貨至歐洲各地。在這種方式下，供應鏈周期較長，加上歐洲特殊的市場環境，使得歐洲業務經營風險較大，歐洲業務也是前期公司海外業務盈利能力較低的重要原因。我們在之前的行業報告中認為：積極穩健的海外業務是家電企業構建全球競爭優勢的必備條件之一。這主要是由于海外業務相對于國內業務而言風險較大，而且這種風險是還處于資源積累初期的中國家電企業難以承受的。因此，我們認為：公司積極主動的收縮高風險的海外業務將有助于公司規避經營風險，提升海外業務的盈利能力。而毛利率較低的海外業務的收縮正是彩電整體毛利率增加1.93個百分點的主要原因。www.topcj.com

　　LED背光源研發取得階段性成果

    我們在之前的深度報告中指出，公司在液晶電視產業鏈垂直整合上的策略清晰，且在持續穩健推進，并有望在今后兩年取得實質性進展。

    目前，除第二代信芯的量產應用時間預計推遲到2008年初之外，公司在液晶模組和大尺寸LED背光源的項目進度均好于之前的預期。預計明年年初公司將在青島先期投產一條規模較小的液晶模組生產線。同時2007年8月，公司在平板顯示核心技術領域取得重大突破——大尺寸LED背光源的研發上已取得重要的階段性成果，背光源整機樣機已研發成功，下一步將持續推進研發和產業化。頂點 財經

　　背光源是液晶模組中占成本比重最大的核心材料，占液晶模組成本的20-25%，占整機成本的12-15%。而且LED背光源是目前廣泛使用的CCFL背光源的重要替代產品，市場前景廣闊，目前該技術和市場主要掌握在日本、韓國和臺灣廠商手中。公司在該領域的突破具有重要意義，不僅使得公司有望在平板顯示上游核心技術領域取得突破并建立競爭優勢，而且還可以提升在產業鏈中的操作空間，由以前只掌握整機組裝環節，提升到整合液晶模組、大尺寸背光源和芯片在內的資源，在產業鏈中的操作空間也有望由30-40%提升到50-60％，這對公司在平板業務領域建立持久競爭力具有標志性的意義。公司在技術上的優勢突出，國家級的數字多媒體實驗室的落戶也是一個很好的信號，將為公司構建在3C融合時代的持續競爭力奠定堅實的技術基礎，提供持續增長的強勁引擎。

　　風險提示

    隨著液晶電視占整體銷售收入比例的上升，液晶面板采購對現金的需求也迅速增加，公司目前的現金流為負，有潛在的財務風險。同時，國內液晶電視市場激烈的市場競爭也使得公司存在一定的經營風險。topcj.com

　　盈利預測表